自2017年11月8日在纽交所上市以来，四季教育(NYSE:FEDU)股价一路走低。不到2年时间，跌幅超过82%。也就是说，如果上市时以发行价10美元/股的价格进行投资，如今只剩下1.69美元。

其实，早在上市首日就见端倪。四季教育当初开盘只涨了2%，扩大到7%以后就迅速跳水。如果说现在的一二级市场倒挂，上市即破发是常态，在2年前该情况还比较少见。
当然，这仅是二级市场的股价表现。那么，上市以来的业务经营情况如何?靠小学数学起家的四季教育究竟错过了什么?
营收增长越来越难，净利润下降明显
对于四季教育的经营情况，我们分两个维度进行解剖。一个是通过最近四年的业绩来纵向分析;另一个是通过最近一个完整财年来横向分析。因为最近一年，教培行业变动较大，主要体现在不断出现的新政策和一级市场逐渐遇冷，参考性更大。

从最近四年的业绩来看，收入由不到1亿元增长至超过3.3亿元，净利润是亏损年份和盈利年份各一半。
仔细看，营收增长率趋势是由116.4%腰斩一半到47.9%，再到11.7%。换句话说，四季教育目前的情况是：收入增长速率一年不如一年。反观新东方、好未来等，这些龙头虽没有之前的超50%增长，但也有30%左右的增长。况且，它们体量还很大。所以其实行业并没有出现过大的问题，还是在个股自身。
我们还可发现，四季教育在上市前一年把净利润由亏损做到了盈利。这里面有IPO的压力，也要给投资者一个好看的数据。但上市以后，再度出现盈利变亏损的局面。从这个角度来看，四季教育在二级市场的表现也就不难理解。

最新一个完整财年的季度数据显示，四季教育只在前两个季度保持了20%左右的营收增长。随后骤降至三季度只增长4.5%，甚至在四季度出现3.7%的下滑。即使到了2020财年Q1，该公司仍然未能保持正增长，同比下滑了0.8%。净利润有两个特点：其一是每个季度都有38%以上的下滑，最高的是三季度下滑幅度超74%;二是四季度出现1850万元的亏损。
落实到具体业务上，2015年以前四季教育只有小学数学竞赛培训的单一业务，很多学员也是奔着竞赛目的而去。其最出名的就是承办了从新加坡引入的“亚太杯”(和“小机灵杯、中环杯、走美杯”共称奥数四大杯，更是名校敲门砖)。后来，随着国家开始禁赛，尤其是和中小学升学挂钩的竞赛数学。四季教育不得已在2017年2月停止协办“亚太杯”。
2015年，四季教育启动了幼儿园计划。在2018年，先后收购了幼儿领域的上海武平教育咨询服务有限公司及其子公司90%的股份，和上海梦幻商务咨询有限公司及其附属公司51%的股权。截至2019财年，其幼儿园入学人数为2.05万人。
2016年开始，四季教育在小学领域扩科，主要是英语培训;2017年冬季开始，为1-5年级提供语文培训(2019财年有入学学生人数2.14万)。
2017年，还同步进军中学领域，提供数学、物理、化学、语文、英语五科的提分培训(2019财年有入学学生人数1.76万，其中6633人在之前参加过小学培训)。

值得一提的是，由于四季教育比较注重口碑推荐方式进行获客;所以其营销费用一直不高且相对稳定，每年保持在25%上下。
两年融资超6亿元，董事会引入优酷原总裁
四季教育自成立以来，共进行了2次融资。一次是在2016年，通过发行A-1系列可转换可赎回优先股的方式，筹集资金净额约7360万元。另一次是2017年IPO时，以10美元/股的价格募集了约5.82亿元的资金净额。

A-1系列融资主要由成为资本和汉盛资本投资，投资机构分两次进行注资，但各家具体金额和比例没有披露。
成为资本由李世默创立，李世默曾是兰馨亚洲基金的合伙人;汉盛资本的投资人是美国加州公务员养老基金，也是美国最大的投资基金之一。通过IPO退出，成为资本账面IRR大概在97%左右，账面回报6.5倍。汉盛资本IRR大概在111%左右，账面回报7.9倍。
外界对成为资本了解不多，但李世默最有名的是，曾经作为优酷大股东，和纪源资本管理合伙人符绩勋策划了优酷和土豆的合并。也就不难理解，为何在四季教育的董事会中，有2名来自原优酷的高管。
四季教育独立董事之一的李宗炜，曾在普华永道会计师事务所上海分公司和纽约分公司供职11年。之后任职英利绿色能源控股有限公司的执行董事和首席财务官，同时担任优酷网独立董事和审计委员会主席。
另一独立董事刘德乐更是优酷的老干将，从2006年开始干了4年CFO，之后担任总裁兼执行董事。优酷被阿里收购以后，刘德乐便退居二线开始在合一创投任职。
综上，我们可以发现：第一，四季教育进行资本运作后，仍一直稳居在上海这个大本营。没有走出上海，或者进行全国的计划。同样是在上海的精锐，却于天津、北京等多地进行扩张布局;第二，2015年是在线教育布局高峰，四季教育不但没有抓住，而且到如今也始终只是把线上当作线下的补充，未见有何大动作和尝试;第三，在起家的数学领域，和好未来差距越来越大。所以，一再错过发展机遇的四季教育，未来要想有所高速发展，可能性已不大。